[Jurisprudence] Le Conseil d'Etat, le manquement d'initié et la méthode probatoire du faisceau d'indices

Le Conseil d'Etat, gardien attentif des droits des professionnels mis en cause par l'Autorité des marchés financiers, censeur rigoureux des approximations et erreurs de raisonnement de la commission des sanctions, annule une nouvelle fois (1) une décision de sanction prononcée par l'autorité de régulation.
Pour rappel, l'AMF avait, dans une décision du 18 janvier 2010 (2), retenu un manquement d'initié à l'encontre de deux gérants de fonds, préposés d'un FCP : ils auraient, selon elle, utilisé, dans le cadre de leurs investissements, une information privilégiée relative à l'imminence d'une offre publique dont ils avaient pris connaissance grâce à un projet d'accord de confidentialité. Le raisonnement de l'AMF n'est pas retenue par le Conseil d'Etat qui, rappelant au préalable les textes applicables à l'espèce, -article 621-1 du règlement général de l'AMF définissant l'information privilégiée comme "l'information qui n'a pas été rendue publique, qui concerne directement ou indirectement, un ou plusieurs instruments financiers, et qui, si elle était rendue publique, serait susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers qui leurs sont liés" et articles 622-1 et 622-2 du même règlement pour qui "toute personne qui détient une information privilégiée en raison de son accès à l'information du fait de son travail, de sa profession ou de ses fonctions doit s'abstenir de l'utiliser"-, démontre qu'aucune preuve matérielle et directe de la détention de l'information par les mis en cause n'était apportée par l'AMF. Au-delà de cette solution, la démarche du Conseil d'Etat est ici particulièrement intéressante et ambitieuse : appliquant le principe de la méthode dite du faisceau d'indices, méthode probatoire permettant de pallier l'absence de preuve directe dans l'établissement des manquements d'initiés (I), il détaille ses critères d'utilisation et en démontre toutes les limites, tant théoriques que pratiques (II).

I - Le recours à la méthode probatoire du faisceau d'indices

Le Conseil d'Etat réaffirme la validité de la méthode probatoire du faisceau d'indices dans la caractérisation du manquement d'initié (A), mode de preuve rendu nécessaire par l'absence de preuve matérielle de la détention de l'information privilégiée par le mis en cause (B).

A - La validité de la méthode du faisceau d'indices reconnue par le Conseil d'Etat

Le Conseil d'Etat reprend la formule désormais consacrée par la commission des sanctions de l'AMF (3), la Cour de cassation (4) et par lui-même (5), formule selon laquelle "à défaut de preuve matérielle à l'encontre d'une personne mentionnée aux articles 622-1 et 622-2, la détention d'une information privilégiée peut être établie par un faisceau d'indices concordants, desquels il résulte que seule la détention d'une information privilégiée peut expliquer les opérations litigieuses auxquelles la personne mise en cause a procédé, sans que la commission des sanctions de l'AMF n'ait l'obligation d'établir précisément les circonstances dans lesquelles l'information est parvenue jusqu'à la personne qui l'a utilisée".

Cette méthode du faisceau d'indices permet de pallier l'absence de présomption de détention d'information privilégiée par "l'initié externe", personne hors du cercle des initiés primaires. En effet, comme le note lui-même le Conseil d'Etat, "le caractère nécessairement secret et volontairement dissimulé des opérations fautives ne permet généralement pas de disposer de preuve directe à l'encontre des personnes mises en cause". Dans ce cadre, la détention de l'information ne fait, bien sûr, pas l'objet d'une formalisation permettant la constitution de preuves matérielles. Se basant sur les dispositions de l'article 1353 du Code civil ([LXB=L1017ABB ]), il est de fait nécessaire pour l'AMF de collecter des "indices", d'apprécier l'ensemble des circonstances de fait et de démontrer par une construction intellectuelle la nécessaire utilisation de l'information privilégiée dans le choix d'investissement du mis en cause. Aussi, la méthode du faisceau d'indices permet-elle de démontrer non seulement la détention de l'information privilégiée mais aussi la circonstance que la personne savait ou aurait dû savoir que cette information et son utilisation étaient privilégiées. La méthode du faisceau d'indices a, autrement dit, pour finalité première d'assouplir la charge de la preuve de l'autorité régulatrice, de rendre surmontables les difficultés générées par l'absence d'éléments matériels permettant de déterminer la détention de l'information privilégiée. La question est alors de savoir quels sont les faits significatifs, suffisamment convaincants pour apporter la preuve de cette détention et quelle doit être la démonstration de l'AMF.

Dans le cas présent, l'argumentaire de l'AMF pêche sur deux points : d'une part, cette dernière n'a, en fait, pas apporter de preuve matérielle de la détention d'une information privilégiée par les mis en cause. Cette absence de preuves matérielles aurait dû rendre nécessaire l'examen des indices précis, graves et concordants, permettant de démontrer sans équivoque l'utilisation d'une information privilégiée. Cet outil n'a cependant pas été utilisé par la commission des sanctions concernant les mis en cause.

B - L'absence de preuve matérielle du manquement d'initié

Le Conseil d'Etat vient censurer le manque de précision de la commission des sanctions de l'AMF qui, dans sa démonstration, semble mêler indices et preuves, posant le postulat de la transmission d'une information privilégiée sans en rapporter la preuve formelle, présentant comme privilégiée une information qui, somme doute, n'en avait pas les caractéristiques.

Dans le cas d'espèce, l'examen ne portait pas tant sur le cheminement de l'information jusqu'au mis en cause que sur la substance même de l'information transmise. En effet, si l'on revient sur les faits, M. B., gérant de fonds d'investissement travaillant pour la société R., a été contacté le 20 août 2007 par un employé du département Corporate Finance d'une banque. Ce dernier lui a transmis l'information selon laquelle la banque était mandatée pour acquérir des titres d'une société dans laquelle la société R. détenait une participation, que le projet concernait la société C., que le prix serait de 35 ou 35,50 euros. Il n'y avait donc pas de difficulté à établir les canaux de transmission entre les différents intervenants dans l'affaire. Remarquons qu'une difficulté probatoire s'est alors posée à l'AMF dans le cadre de son instruction : la teneur des propos n'a, en effet, pas fait d'enregistrements téléphoniques, précaution utile qui avait permis à d'autres professionnels d'être mis hors de cause dans la même affaire.

La véritable difficulté était, en fait, davantage celle de la teneur de la conversation entre les deux acteurs de marché : les différents propos tenus lors de cette conversation permettaient-ils de conclure à l'imminence d'un projet d'OPA sur les titres de la société C., cette information constituant alors une information privilégiée ? Sur ce point, le raisonnement de l'AMF a clairement manqué de rigueur sinon de logique et de pertinence, ce que ne manque pas de censurer le Conseil d'Etat. La commission de sanction a, ainsi, dans un premier temps, qualifié la connaissance de l'imminence d'une offre publique d'achat d'information privilégiée, ce qui ne prête pas à discussion. Plus curieusement, elle a reconnu dans la suite de sa démonstration que le salarié de la banque n'avait transmis à M. B. aucune information sur la préparation d'une telle offre. Au stade de son raisonnement, l'AMF n'a, d'ailleurs, pas retenu les déclarations des mis en cause qui affirmaient que les conversations téléphoniques avaient exclusivement porté sur l'achat d'un bloc d'actions détenu par la société R., sans qu'il ait été fait état d'une opération d'offre publique ou de prise de contrôle de la société C., les enregistrements téléphoniques des autres mis en cause ayant corroboré ces affirmations. Bien au contraire, selon elle et par une sorte de raccourci intellectuel, M. B. ne pouvait pas, sur la base des informations transmises, ne pas avoir compris, à partir des seules informations communiquées par le salarié, qu'une OPA sur la société C. était imminente. La construction de cette assertion et l'utilisation d'une double négation démontrent à elles seules le manque de clarté du raisonnement.

Selon la position de l'AMF, l'information communiquée n'était pas en soi privilégiée au moment de sa transmission : c'est son interprétation a posteriori par le destinataire, les déductions et conséquences qu'il en tirerait, qui en ont fait une information privilégiée. Pour résumer, l'information transmise ne serait devenue privilégiée qu'au regard des capacités professionnelles du destinataire de l'information, de son expérience de marché.

Tout cela manque non seulement de pertinence mais est, également, source d'insécurité juridique : l'on ne qualifierait plus l'information privilégiée en vertu de son contenu et de ses caractéristiques propres, énoncées à l'article 621-1 du règlement général, ceux de la précision, de la confidentialité et de l'effet sensible, mais de son destinataire, professionnel ou non ou d'éléments de contexte et de faits circonstanciés. Bien heureusement, ce type d'argumentation ne trouve pas d'écho auprès du Conseil d'Etat qui recadre le travail de qualification de la commission des sanctions : en l'espèce, les seuls éléments portés à la connaissance de M. B., qui ne constituaient pas en eux-mêmes une information privilégiée et dont la transmission n'avait pas pour objet la révélation implicite d'une telle information, ne permettaient pas à M. B. de déduire de façon certaine l'existence d'une OPA imminente. La preuve matérielle de l'information privilégiée n'était donc pas rapportée par l'AMF. Cette dernière aurait donc pu avoir recours à la méthode dite du faisceau d'indices.

II - L'exercice de la méthode probatoire du faisceau d'indices

Le Conseil d'Etat précise dans un second temps, les conditions d'utilisation de la méthode probatoire du faisceau d'indices (A), en l'encadrant très strictement (B).

A - Les critères retenus par le Conseil d'Etat

Comme le rappelle le Conseil d'Etat, à défaut de rapporter la preuve directe de la détention de l'information privilégiée, la commission des sanctions peut établir un faisceau d'indices concordants permettant de déduire une telle détention. La preuve par faisceau d'indices concordants serait donc un mode de preuve subsidiaire, plus pragmatique, qui, facilitant l'administration de la preuve par l'AMF, doit, en contrepartie respecter les droits du mis en cause. Cette démarche probatoire est susceptible de s'appliquer tout aussi bien à l'initié tertiaire qui ne paraît pas avoir de liens directs, légaux ou contractuels avec le cercle des initiés primaires, à celui qui se situe en dehors des activités de marché qu'au professionnel de marché amené à détenir l'information à raison de ses qualités, fonctions ou activités professionnelles ; elle s'applique plus généralement, et à défaut de preuve matérielle, à l'encontre de toute personne mentionnée aux articles 622-1 et 622-2 du règlement général de l'AMF. Les indices retenus par l'AMF lors de ses décisions précédentes ont été : le caractère exceptionnel des opérations de transaction, le moment où ces transactions ont été passées, la diffusion d'informations publiques sur les titres concernés et l'existence de liens personnels, familiales (6), amicales ou professionnels entre les mis en cause. Cependant, si l'AMF n'a plus l'obligation d'établir précisément les circonstances dans lesquelles l'information est parvenue jusqu'à la personne qui l'a utilisée, elle doit en parallèle vérifier qu'aucune autre explication avancée lors de l'instruction n'est à même de justifier des interventions sur les titres.

La commission des sanctions n'avait pas eu recours, en l'espèce, à cette théorie, jugeant que la preuve matérielle du manquement était suffisamment établie. Le Conseil d'Etat procède à cet examen et prend en compte les justifications des mis en cause, en l'absence de développements sur ce point de l'autorité de régulation. Or, il est apparu au cours de l'instruction que les fonds d'investissement de la société R. gérés par M. B. et Mme A. ont procédé à l'acquisition de titres C., selon un rythme régulier, depuis le mois de février 2007 et que les mis en cause avaient précédemment défini une stratégie d'achat de titres C. avec un objectif de cours de 43 euros. En outre, les informations communiquées sur la volonté d'un acteur du marché d'acheter des titres C. à un cours de 35 ou 35,50 euros, concordaient avec la stratégie mise en oeuvre par les deux gérants de fond à l'égard du titre Completel. Ainsi, les achats de titres C. effectués par les mis en cause pouvaient-ils, en tout état de cause, s'expliquer autrement que par la détention d'une information privilégiée. Dès lors, le recours à la méthode du faisceau d'indices ne pouvait parvenir à démontrer une quelconque détention d'une information privilégiée par les deux gérants de fond. En l'absence de preuve matérielle ou de faisceau d'indices concordants d'une telle détention, la décision de sanction n'avait pas lieu d'être prononcée. Elle est par conséquent annulée.

B - Les limites de la théorie probatoire du faisceau d'indices

La théorie probatoire du faisceau d'indices est, une nouvelle fois, appliquée de façon restrictive par le Conseil d'Etat qui en démontre les limites théoriques et pratiques : limites pratiques en ce que le caractère professionnel des mis en cause est un obstacle à son effectivité ; limites théoriques puisqu'en l'espèce, cette méthode probatoire ne sert pas tant à pallier les incertitudes sur les canaux de transmission de l'information, qu'à prendre en compte la parole du mis en cause dans la procédure disciplinaire de l'AMF.

Sur le premier point, il est constant, comme le relèvent d'ailleurs certains auteurs (7), que la méthode probatoire du faisceau d'indices se révèle être un outil efficace en ce qui concerne les personnes non professionnelles, réalisant des opérations ponctuelles sur les marchés. L'utilisation de l'information privilégiée est alors l'unique et seule explication de la décision d'investissement du mis en cause. Elle est beaucoup moins convaincante et efficiente lorsque la preuve à apporter, les indices à collecter concernent des acteurs de marché, réalisant des opérations quotidiennes pour compte propre et pour le compte de leurs clients, suivant des stratégies de gestion complexes qu'ils mettent en oeuvre. Le manquement tiré d'une indiscrétion d'un interlocuteur initié est alors beaucoup plus difficile à démontrer, les professionnels de marché ayant accès à l'information financière et à l'analyse financière qui l'interprète, ce de façon continue : bien souvent et dans ce cas, la détention de l'information privilégiée ne sera pas l'unique circonstance pouvant expliquer l'investissement, ce dernier s'inscrivant alors dans une pratique professionnelle et dans la complexité des stratégies d'investissements opérés. Le cas d'espèce est ainsi la démonstration concrète, opérée par le Conseil d'Etat, des limites pratiques de la méthode probatoire du faisceau d'indices.

Sur le second point, celui des limites théoriques d'une telle pratique, il est clair que la volonté du Conseil d'Etat est d'encadrer strictement la démarche répressive de l'AMF (8). Le Conseil d'Etat censure d'ailleurs pour la seconde fois l'utilisation par la commission des sanctions de la méthode probatoire du faisceau d'indices : dans l'arrêt du 18 janvier 2010 précité, il avait annulé une décision de sanction de l'AMF affirmant qu'en l'absence d'indices suffisants et sans équivoque sur la source probable de l'information détenue, le manquement aux règles relatives aux opérations d'initiés n'était pas constitué. L'approche stricte du Conseil d'Etat vis-à-vis d'une telle méthode est ici confirmée, ce dernier posant dans cet arrêt quasi pédagogique sa grille de lecture de la démarche probatoire du faisceau d'indices. Preuve par défaut, elle doit permettre d'apprécier les circonstances de l'affaire au regard des droits de la défense: la condamnation sur la base du soupçon n'est pas acceptable, une application par trop "pragmatique" du droit de la preuve en matière d'opération d'initié ne pouvant apporter aux personnes mises en causes les garanties nécessaires à leur protection lors du prononcé de la sanction. C'est dans ce sens qu'il faut lire le visa de l'arrêt du Conseil d'Etat appliquant tout à la fois la Constitution française et la Convention européenne de sauvegarde des droits de l'Homme. C'est dans ce sens aussi que l'on retiendra, au-delà de la censure du Conseil d'Etat, l'obligation faite à l'AMF de supprimer la décision publiée de son site internet et d'y publier la décision du Conseil d'Etat dans les mêmes conditions que celles de la décision annulée. Cette censure se veut ainsi exemplaire.

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(1) Voir, récemment, CE 1° et 6° s-s-r., 30 décembre 2010, n° 326987, publié au Recueil Lebon (N° Lexbase : A6952GNS) et nos obs., Le Conseil d'Etat apporte des précisions sur la méthode probatoire du faisceau d'indices dans la caractérisation du manquement d'initiés, Lexbase Hebdo n° 238 du 10 février 2011 - édition affaires (N° Lexbase : N3563BRE).
(2) Décision AMF, 18 janvier 2010, sanction (N° Lexbase : L5366IMP), note F. Martin Laprade, Affaire Completel : des vertus de l'enregistrement des conversations téléphoniques, Bulletin Joly Bourse, 1er juillet 2010 n° 4, p. 301.
(3) Voir, not., décision AMF, 23 novembre 2006, sanction (N° Lexbase : L1663HU7) ; décision AMF, 7 février 2008, sanction (N° Lexbase : L8515H3R) ; décision AMF, 10 avril 2008, sanction (N° Lexbase : L0660H49).
(4) Cass. com., 1er juin 2010, n° 09-14.684, F-D ([LXB=A6725E3H ]), D. Bompoint, Equivoque et faisceau d'indices, Revue de Droit bancaire et financier, n° 5, septembre 2010, comm. 199 ; E. Dezeuze, Preuve du manquement d'initié et recours à la méthode du faisceau d'indices, Revue des sociétés, 2010, p. 587 ; N. Rontchevsky, La Cour de cassation admet la méthode du faisceau d'indices en matière de preuve du manquement d'initié, RTDCom., 2010, p. 578.
(5) CE 1° et 6° s-s-r.., 30 décembre 2010, n° 326987, préc..
(6) Contra, décision AMF, 15 septembre 2011, sanction (N° Lexbase : L1660ISB) ; J.-J. Daigre, Bulletin Joly Bourse, mai 2012 n° 5, p. 202.
(7) Voir Ch. Arzouze, Bulletin Joly Bourse, mars 2007, n° 2, p. 213.
(8) La démarche du juge judiciaire est moins favorable aux justiciables. Ainsi, un arrêt de la cour d'appel de Paris du 8 avril 2009 avait précisé que "le rapprochement des indices doit dans tous les cas établir sans équivoque la détention d'une information privilégiée, cette dernière ne pouvant se déduire uniquement de son utilisation supposée" (CA Paris, 1ère ch., sect. H, 8 avril 2009, n° 2008/1851). Il a été censuré par la Cour de cassation pour qui la cour d'appel de Paris n'avait pas examiné les indices invoqués par l'AMF et préciser en quoi ils étaient entachés d'équivoque (Cass. com., 1er juin 2010, n° 09-14.684, F-D, préc.).

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